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ハイブリッド証券は、質の高い証券への投資を通じて魅力的なインカムおよびトータル・リターンを提供：追加的なリスクが存在する一方、デフォルト率は証券信用格付が示唆するよりも低い可能性

世界は、コモディティが豊富な時代から供給不足の時代へと移行しつつあります。当社はこの変化が今後10年間にかけて、コモディティおよび資源生産者に大きな利益をもたらす可能性があると考えます。

エネルギーの総需要は今後数十年間増加し続け、代替エネルギーと伝統的なエネルギーのバリューチェーンの双方において魅力的な投資機会を創出。

ハイブリッド証券は、魅力的なバリュエーション水準および高金利環境下で優位性を発揮し得る証券構造等により、良好な相対パフォーマンスが期待できると考えています。発行体のファンダメンタルズは総じて健全であり、今後の銀行規制強化の動きはクレジットにとって追い風となる可能性があります。

上場インフラ株式市場は、潜在的に良好なマクロ環境および広範な株式市場に対する相対バリュエーションを考慮すると、魅力的なエントリー・ポイントが出現しつつあると考えられます。

投資家が分散投資とインフレ対策を追求するなか、上場インフラ株式にスポットライトが当っています。上場インフラ株式は、各国政府による大規模な公共投資プログラムが追い風になっていることに加え、経済のデジタル化・脱炭素化への移行が加速するなかで注目度が高まっています。

当社は現在、グローバル上場リート市場に魅力的なエントリー・ポイントが出現しつつあるとみており、足元の市場動向はそれを裏付けるものであると考えます。

最近の銀行セクターの混乱と米連邦準備制度理事会（FRB）の利上げサイクル終了が近づく足元の市場環境は、ハイブリッド証券にとって魅力的な投資機会を創出する可能性があると考えます。

2023年以降、持続的なインフレ、世界的な経済成長の鈍化、および市場のボラティリティ上昇が予想される環境下、上場インフラ株式に特化したアロケーションの重要性が高まっています

最近の銀行セクターを取り巻くストレスは、商業用不動産（CRE）デット市場全体に波及するシステミックな問題ではなく、貸し倒れリスクは多くが想定するよりも軽微であると考えます。

CSに対する政府による特別な支援は、同行の追加型Tier1債券の完全無価値化を引き起こすトリガーに

連邦政府が講じた措置は、さらなる銀行破綻を防ぐ可能性が高いものであると考えます。

ハイブリッド証券は、投資適格社債を上回り、ハイ・イールド債に匹敵する魅力的な長期的リターンを提供し得るほか、分散効果が期待でき、また、発行体のクレジットの質が一般的に高いというメリットがあります。

世界経済は高金利、高インフレ、低成長を特徴とする新たな局面に入っています。

再生可能エネルギーへの転換は長期的に魅力的な投資機会を提供していますが、投資家はコモディティ価格の変動、安定的な送電網の整備および気候変動のリスクを考慮する必要があります。

先般の非上場リートの解約制限に関する報道は、実物不動産のバリュエーションに対して疑問を呈すと同時に、上場不動産証券への投資機会を鮮明にしています。

上場リートは景気後退を織り込んだ可能性が高く、回復期を迎える見通し

インフレがピークに達し、景気後退への懸念が高まる環境下、長期金利低下による恩恵を受けてハイブリッド証券は相対的に高いリターンを発揮し、また、債券資産全般が良好なパフォーマンスを発揮する可能性に期待しています。

資本コスト上昇と経済成長鈍化に対する懸念が高まるなか、不動産の価格調整が進んでいます。

上場インフラ株式と実物インフラは、リターン、ボラティリティ、他資産との相関において類似性を有するという分析結果

本レポートは、様々な市場環境下でのパフォーマンスを検証し、上場インフラ株式が資産配分戦略にどのように適合するかを理解するのための枠組みを提供するとともに、当社の運用プロセスにおけるマクロ分析の役割についても言及します。

ハイブリッド証券が有する相対的に高い利回りは、金利上昇によるトータル・リターンへのマイナス影響を幾分か和らげる緩衝材としての役割を果たす可能性があると考えます。

上場不動産証券は、高い成長性を有する良質な資産への投資を可能にし、実物不動産特有の利点を求める投資家に、効率的かつ流動的な手段を提供します。

ベース・シナリオは、インフレがピークに達し、中央銀行の施策が奏功することで、緩やかなリセッションを予測

2022 年初から5 か月間、リアル・アセットは好調に推移してきましたが、足元のパフォーマンスは低迷しており、これはインフレよりも景気後退への懸念が上回り、経済成長鈍化への懸念はリスク資産の売りへとつながるという投資家心理の変化を表しています。

15%の最低法人税率は、米国の大手ミッドストリーム企業にとってある程度のマイナス材料と見込まれるものの、税額控除が電力会社や再生可能エネルギー事業者にとって追い風になると考えています。

Institutional Real Estate, Inc.社の米州担当マネジング・ディレクターであるChase McWhorter（チェース・マクウォーター）は、今般、コーヘン＆スティアーズのグローバル・インフラ株式戦略の統括責任者でエグゼクティブ・バイス・プレジデントのBenjamin Morton（ベンジャミン・モートン）、およびシニア・アナリストでありバイス・プレジデントのChris DeNunzio（クリス・デヌンツィオ）と対談を行いました。以下は、その対談の抜粋です。

リートは、短期的にはボラティリティが高まる可能性があるものの、金利上昇や高止まりするインフレなどといった厳しい経済環境による影響を緩和するのに役立つ位置にある資産クラスであると、コーヘン＆スティアーズでは考えています。

高いインフレ率と不安定な市場環境を背景に、魅力的なリターンを維持しながらリスクを軽減することを目的とした上場インフラ株への投資が増えています。上場インフラ株はそのユニークな特性を背景に、年初来、広範な株式市場を大幅にアウトパフォームしています。

不動産証券、インフラ株、コモディティ、天然資源株などのリアル・アセットへの投資は、インフレ・リスクに対する効果的な備えとなる可能性があります。

欧州不動産証券は、健全なファンダメンタルズおよび魅力的なバリュエーションを背景に、金利上昇および経済成長鈍化の環境下においても、良好な相対的実質リターンを提供する可能性が高いと考えています。

2022年、リートは持続的な需要回復、インフレ・ヘッジ特性、魅力的な相対バリュエーションの恩恵を受けると考えています。

2021年に好調だった上場インフラ株は、2022年には良好なマクロ環境、投資家の インフレ対策の模索、魅力的なバリュエーションから恩恵を受ける可能性があります。

米国において過去70年間で最大規模のインフラ投資が行われようとしているなか、上場インフラ株式への資産配分に対する注目が高まっています。

不動産利用方法の世代交代を背景に、潜在的なリターンの源泉が拡大しています。

大規模な公共投資プログラムやデジタル化、脱炭素化社会への加速的な移行によって注目されているインフラは、投資家が資産の分散やインフレ対策を求めるなかで、更に注目を集めています。

上場不動産証券は、高い成長性を有する良質な資産への投資を可能にし、実物資産特有の利点を求める投資家に、効率的かつ流動的な投資手段を提供します。

当社は、ハイブリッド・ワークが今後数年間におけるオフィスの賃料成長を阻害する可能性が高いと考えています。

魅力的なバリュエーション、インフレとの連動性、強固なファンダメンタルズを背景に、上場インフラ株は長期的に魅力的なリターンをもたらす可能性があります。

世界的にワクチンの普及が進むなか、上場リートは、景気回復、住宅需要、デジタル経済の拡大から恩恵を受ける優位な立場にある。

データ通信や再生可能エネルギーにおける技術革新、経済活動の再開および空前の政策支援が相まって、インフラ株はより底堅いポートフォリオの構築を目指している投資家にとって魅力的な投資機会となっています。

リートを専門とする運用会社は、過去において、上場リートの多様かつ複雑な投資ユニバースを活用し、高い確率で超過リターンを生み出すことに成功してきました。

景気拡大は金利の上昇を促す可能性がある一方で、同時に物件保有者による賃料引き上げ余地を拡大する可能性があります。

バイデン米大統領の投資計画は、クリーン・エネルギー、データ利用の増大、景気回復の３つのインフラ投資テーマをさらに促進し、上場インフラ企業を取り巻く魅力的な環境を一層強化する可能性があります。

広範囲にわたるワクチンの普及は、リートの相対バリュエーションが過去最低水準から回復する道を拓き、2021年に魅力的なリートへの投資機会を生み出すと見ています。

上場インフラ株式市場を牽引する3つのテーマは、インフラ資産に焦点を当てた景気刺激策と相まって、2021年は堅調なパフォーマンスを発揮する可能性があります。

歴史的な低金利の時期に4%を超える利回りを提供するハイブリッド証券は、金利上昇リスクに備えつつ、インカム獲得を狙う機関投資家にとって魅力的な選択肢となり得ます。

2020年の「グレート・シャットダウン（大規模な経済活動の停止）」からリートが回復する中、コーヘン＆スティアーズは、経済活動の再開から恩恵を受けると見られる景気敏感不動産セクターから...

投資家が2020年米国大統領選挙の潜在的な波及効果を推し量ろうとしているなか、コーヘン＆スティアーズでは、実物資産およびハイブリッド証券に最も重要と考える財政支援策、税金、インフラ支出の3つの側面に焦点を当てます。

ESGへの取り組みが持続可能な企業の成長と株主価値の向上に有効に機能し得るという認識が高まっています。

代替的な投資機会の捕捉及および保有実物不動産の強化による効率的なポートフォリオの構築

上場市場と実物市場の両方に資産配分を行う投資家は、景気回復サイクルの様々な段階で補完的な投資機会を活用することが可能。

ロンドン銀行間取引金利（LIBOR）は、新型コロナウイルスの世界的な感染拡大の影響により廃止期限が調整される可能性はあるものの、2021年末に廃止されると予想しています。

現在の混乱は、経済活動が再開する際に最初に回復すると考えられる優良な上場不動産会社の証券にディスカウント価格で投資できる、貴重な投資機会を生み出していると考えます。

投資家が引き続き新型コロナウイルスの感染（COVID-19）による影響を探るなか、米国・欧州銀行の健全性、 保険会社に係るリスク、デフォルト（債務不履行）リスクおよびハイ・イールド債市場との比較など、 グローバル・ハイブリッド証券市場に影響を与える主要な問題を考察します。

世界経済は4-6月期末まで活動休止状態が続き、年後半にかけて再開すると予想しています。2020年の回復の形状と程度はまだ不透明ですが、政策当局のコミットメントは、過去に例のない金融緩和状況における力強い需要を受けて、経済がいずれ今回のショックから抜け出すという確信を与えています。

COVID-19の突然かつ深刻な経済的ショックは、原油価格の急落によって増幅され、信用市場をひっ迫させています。

2カ月前までは中国国内に限定されると見られた新型コロナウイルス感染症の流行が、今や米国やその他多くの国・地域にわたり一般市民の日常生活に影響を与えています。

ハイブリッド証券の下落は、経済の混乱時に十分耐え得る極めて強固な財務体質を有する発行体から高水準の利益を獲得する魅力的な投資機会を生み出していると考えています。

新型コロナウィルスの感染が世界的に拡大するなか、世界経済の減速懸念から幅広い市場が調整しました。以下、不動産証券、ハイブリッド証券、上場インフラ株式、天然資源株およびコモディティ市場について、コーヘン＆スティアーズの見解を提示いたします。

世界金融危機からの10年の間、欧州の不動産証券市場はより多様かつ投資可能な資産クラスに進化しており、ビジネスモデルや経営の効率化に伴い、新たな特化した不動産タイプへのアクセスが可能となりました。

今後10年間にわたり、第五世代（5G）のネットワーク技術を装備した無線通信の適用がほぼ全ての経済セクターに甚大な影響を与え、通信インフラに多大な投資が必要になると予想されます。

世界の2大経済大国間で長引く貿易紛争は、不動産を含む大半のリスク資産にマイナスの影響を与える可能性が高いものの、リートには他の市場分野よりも影響を受けにくくする複数の有利な要因があると考えています。

2019年およびそれ以降の景気減速を示す指標が増加するなか、過去の景気後退局面において底堅く推移してきた上場インフラ株は、魅力的な長期リターンを得る機会を失うことなく全般に市場感応度を低減させたいと考える投資家にとって魅力的でしょう。

投資家は、上場市場への投資を上回るリターンの獲得を期待して、プライベート・エクイティなどの非上場市場に資産配分を行います。未上場企業の株式においては、通常、投資家の負う非流動性リスクを穴埋めするプレミアムがリターンに上乗せされ、このアプローチは奏功しています。しかし、非上場不動産ファンドについては同じことが言えません。

景気減速と低金利の環境下において、欧州の上場不動産証券市場は、長期的に力強い追い風が吹くいくつかの特定の不動産セクターを含め、平均を上回るインカムと予測可能な成長に期待でき、魅力的な投資リターンと分散効果を提供すると見ています。

リートは過去の厳しい市場環境において下値抑制の役割を果たす

本書は、過去データを用いて、様々な市場環境における上場インフラ株式のパフォーマンスの特徴を示します。

ハイブリッド証券にとって金融危機以来の最悪の年に、このグローバル市場のあらゆる分野に投資価値があると見ています。

商業用不動産に対する旺盛な需要と上場不動産会社の魅力的な価値が、この数四半期においてM&Aを活発化させています。

金利の変動が激しくなり、上昇が見込まれるなかで、ハイブリッド証券は、高インカムや開いた信用スプレッド、デュレーションの短い多様な構造のおかげで、他の多くの債券投資より優位な位置づけにあると考えます。

主に投資適格格付けの発行体が発行するハイブリッド証券の多くは、5～6%またはそれ以上の利回りを提供していますが、機関投資家は通常、複雑で、誤解されることが多い同資産クラスをあまり活用しきれていないようです。

近年、比較的予測しやすいキャッシュフローをもたらすと同時に、魅力的な実質リターンが見込まれる実物資産に対する需要が増大するなか、上場インフラ株への投資が拡大してきました。

上場リートは、最近の軟調なパフォーマンスを受けてバリュエーションが低下し、過去平均と比べてディスカウント価格で取引されています。

不動産投資信託（リート）は、投資家に新たな投資機会を提供し、不動産会社に上場市場で資金調達を行う重要な手段を与え、各国の不動産市場に世界中から投資資金をもたらしており、この数十年間で誕生した革新的な投資手段のなかで最も成功したものの1つと言えるでしょう。

米税制改革法案（"Tax Cuts and Jobs Act"）の成立により、今後10年間にわたり1.5兆米ドルの減税を行うことになり、既に健全な経済をさらに刺激し、総じてリートやその他実物資産投資の租税効率を向上させます。本稿では、米税制改革による米国の法人及び個人への影響について説明します。

多くの投資家が利回りを求めてリスクの高い債券に目を向けているなか、分散投資がこれまで以上に重要性を増しています。よりバランスの取れたポートフォリオを構築するために、ハイ・イールド債とハイブリッド証券の組み合わせが選択肢として挙げられます。

インフラ投資に対する需要は、非上場市場で見出すことのできる適切な投資機会を上回ってきたと考えられています。資産を巡る競争の激化は、取引価格のバリュエーションを押し上げ、記録的な水準の待機資金を生み出しました。

不動産市場は全般的に堅調であるにもかかわらず、短期的に金利感応度が高まったことから、米国リートは軟調に推移しています。

近年、魅力的なトータル・リターンの可能性を維持しつつ、リスクの軽減を図ろうとする投資家の間で、グローバル上場インフラ株式への関心が著しく高まっています。

リートは、長期にわたり投資家に対して利益をもたらしてきた実績があり、確定拠出年金制度（DCプラン）のニーズを十分に満たし得る特徴を備えていることから、DCプランの分散強化を図る受託機関は、分かりやすく効果的な運用商品として、リートをライナップに加えることができると考えます。

欧州経済は2008年以降で最も良好な状態にあり、景気拡大が既に魅力的な不動産のファンダメンタルズを更に向上させると予想されます。ガバナンス改革による資本コストの削減に加え、相対的および絶対的に魅力的なバリュエーションが、欧州リートのトータル・リターンを押し上げると期待されます。

不動産には本質的に地域性があるため、ニューヨークで生じた事象は、一般的にロンドンやベルリン、東京にあまり影響を与えません。不動産をグローバルに配分するアプローチを取ることで、投資家は異なる不動産サイクルや経済動向、金利環境を捉えることができます。

米国リートは、保有する不動産のNAV(純資産価値)に対するプレミアム/ディスカウント及びキャッシュフローに対する価格の倍率が、過去5年間におけるレンジの中心近辺で取引されています

近年、比較的予測しやすいキャッシュフローをもたらすと同時に、魅力的な実質リターンが見込まれる実物資産に対する需要が増大するなか、上場インフラ株への投資が拡大してきました。

米国リート市場のなかでは、オフィス、集合住宅、商業施設、ホテルや産業施設などの伝統的なセクターの構成比率が大きい一方、新たに誕生したセクターは、付加価値を生み出すための追加的な投資機会を投資家に提供しています。

近代的な学生用住居への需要の拡大、賃貸住宅市場の再編、そしてライフスタイルに合わせた手頃な住居を求める退職者の増加といった長期的なトレンドを背景に、住宅リートのなかでも、これまでの住宅に取って代わる、新たな住宅セクターに注目が集まっています。

最近eコマースの拡大により、ショッピングモール等の伝統的な商業施設セクターが非常に厳しい環境に直面している ことに注目が集まっていますが、一方で、このeコマースの拡大により商業施設以外のいくつかの大きなセクターが恩恵 を受けているというのもまた事実です。

経済は改善しているものの、商業施設の所有者は、今後数年にわたり同セクターに厳しい環境をもたらし得る消費者行動の根本的な変化と苦闘しています。コーヘン＆スティアーズでは、長期的なリスクがあると見ていることから商業施設リートのアンダーウェイトを維持しており、集合住宅、オフィスやデータ・センターなど、より魅力的と思われるセクターに注目しています。

0.25%の利上げは大きな注目を集めると思われますが、リートにとりさほど重要ではありません。重要なのは、減税や財政支出が見込まれるなかで、81ヶ月にわたる雇用増加、9年ぶりに低い失業率や経済およびインフレの見通しに与える影響です。また、過去の実績が示すように、賃料が上昇している局面において、リートは金利の上昇にもかかわらず高いリターンを生み出しています。

米国リート市場では、バリュエーションの改善に加え、ドナルド・トランプ氏が次期米国大統領に選ばれ、経済成長およびインフレに対する期待が増したことから、投資機会が生じています。依然として先行き不透明感が残るものの、需要の増加と新規供給の鈍化により、不動産のファンダメンタルズが変容し、価値を高めることができるような、大きな政治的変動の可能性があるとみています。

金利が上昇するなかでの米国リートのパフォーマンスに、まだ懸念をお持ちでしょうか。まず、事実をご確認ください。米国リートは、過去に米連邦準備制度理事会（FRB）の利上げ局面で、高いリターンをもたらしてきました。それは、一般的に経済がより力強くなっている時期に利上げが行われるからです。

2016年9月、不動産は世界産業分類基準（GICS）のセクター分類において、金融セクターから分離されて独立セクターとなります。その結果、これまで誤解され、アンダーウェイトされることが多かった資産クラスである不動産の認知度が著しく高まります。そのため、リートへの資産配分に対する関心が強まる一方、ボラティリティの低下が見込まれます。

世界の債券市場のなかで、ハイブリッド証券のユニバースは約8,900億ドルの規模があります。通常、投資家がハイブリッド証券を選ぶ理由は、相対的に高いインカム、信用力および流動性です。また、ハイブリッド証券は他の債券種別との相関が適度に低く、魅力的なトータル・リターンをもたらす可能性があります。

金融危機を受けて、政策当局は銀行の資本構成を設計し直し、銀行が政府の救済資金に頼ることなく、より速やかに自己資本を増強できる仕組みを設けました。「コンティンジェント・キャピタル」または「偶発転換社債（通称、CoCo債）」は、こうして再設計された金融商品の一つです。

米国の経済は引き続き改善の兆しを示しており、それは上向き基調が続く毎月の雇用統計、改善する消費者信頼感、そして加速するローンの伸びに最も明白に見られます。これらの傾向を受けて、米連邦準備制度理事会(FRB)は量的金融緩和策の縮小を続けており、いずれ金利がゼロに近い時代は終わるでしょう。